主营金属资源回收利用的上海西恩科技股份有限公司(以下简称“西恩科技”)正在冲击深交所创业板IPO，但存在变数。

西恩科技本次IPO备受市场关注的一个重要因素是，IPO之前，23家机构及个人入股，包括三峡投资、上汽集团（600104）、招商证券、云晖投资等知名机构。

(相关资料图)

作为西恩科技的实际控制人，赵志安背负着巨大的IPO压力，一旦西恩科技不能如期IPO上市，将面临回购义务。此前，因为西恩科技业绩未达标，赵志安多次对赌失败。

本次IPO，西恩科技的一个明显障碍是经营业绩。根据6月30日更新的资料，今年上半年，公司预计亏损1.30亿元左右，同比盈转亏。去年，公司实现的归属于母公司股东的净利润(以下简称“净利润”)同比下降超60%。

西恩科技计划借助本次上市募资约8亿元，进行大规模扩产。只是，在产业上下游的行业巨头纷纷入局的情况下，大举扩产的西恩科技有多少胜算？

背负赌约闯关IPO

西恩科技闯关IPO，堪称是被资本逼迫的。

西恩科技的前身为西恩化工，2004年11月由赵志安与张文燕夫妇二人共同出资500万元设立。2015年7月至2018年4月，西恩科技在新三板挂牌并公开转让，2017年12月28日起进入首次公开发行人民币普通股并在境内上市的辅导期。

西恩科技IPO上市，吸引了大量资本蜂拥而入。

根据最新披露的招股书，2021年9月，西恩科技增资扩股，南京经乾、长三角投资、三峡投资、中金传化等9家机构合计认购6656.30万股，认购资金约为4.48亿元。2个月后，西恩科技再次增资扩股，增发股份数量为1285.71万股，嘉兴隽绵、青岛上汽合计出资9000万元认购。

招股书披露，西恩科技本次IPO申报前12个月，新增了23名股东，其中，南京经乾等10名股东是西恩科技通过增资引进的新增投资者，其余股东为股权转让导致的新增投资者。

新增的机构投资者均具有较强实力。南京经乾出资1.5亿元入股，系机构股东中单一出资最多者。规模最为庞大的机构投资者是上汽集团金控公司，其通过长三角投资、嘉兴隽绵、青岛上汽三家机构间接入股。广东弘德投资通过广东弘德、苏州弘德、广东国科入股。云晖投资通过苏州云晖、共青城投资入股。此外，招商证券、三峡投资、两江投资等知名机构均潜伏其中。

机构提前入股潜伏，目的之一是分享西恩科技IPO红利，在这一背景下，与西恩科技签署了对赌协议。

据披露，南京经乾、三峡投资与西恩科技之间的对赌条款等其它特殊权利安排已于2021年12月31日前终止且自始无效。招华招证、长三角投资、青岛上汽、嘉兴隽绵、中金传化、广东弘德、共青城投资、苏州云晖、两江投资、无锡云晖、上海凯舟等与控股股东、实际控制人赵志安之间的对赌条款等特殊权利安排，自西恩科技向深交所递交首次公开发行股票并上市申请材料并受理之日起也处于失效的状态。但是，附有上市失败对赌恢复之约定，即如果2025年未能完成IPO上市，股东有权要求赵志安回购股份。因此，西恩科技存在股权结构变化风险。

实际上，赵志安多次对赌失败。

2017年9月，赵志安与君度尚左签订特殊约定条款，承诺西恩科技2017年至2019年实现的扣除非经常性损益的净利润(以下简称“扣非净利润”)分别不低于5000万元、1.05亿元、1.55亿元，并约定若2017年、2018年公司扣非净利润未达标的回购协议。

因西恩科技2018年扣非净利润未达标，君度尚左要求赵志安回购其增资股份。2020年8月至2021年2月，君度尚左已将其增资股份转让给赵志安、徐程胜、钱海春、陈香诚。

2018年12月，赵志安与吉林捷煦签订业绩对赌协议，约定西恩科技2019年至2020年公司扣非净利润分别不低于8000万元、1.50亿元，结果扣非净利润分别为-2038.74万元、-1388.41万元，均处于亏损状态。

暴增暴降的净利润

西恩科技本次IPO的拦路虎，可能是业绩。

虽然早从2015年开始就在新三板挂牌，但西恩科技的盈利能力很低。

数据显示，2013年，西恩科技的营业收入为0.77亿元，净利润为亏损0.02亿元。2014年至2016年，公司实现的营业收入分别为1.44亿元、1.16亿元、2.43亿元，净利润为0.10亿元、0.02亿元、0.21亿元，均大幅波动。2019年，公司营业收入为4.85亿元，净利润为亏损0.21亿元。

2020年，西恩科技实现营业收入8.04亿元，同比增长65.94%，净利润为亏损0.05亿元，虽然较上年的亏损明显收窄，但仍然处于亏损状态。

2021年，西恩科技经营业绩大爆发，实现营业收入15.50亿元，同比增长92.77%，实现净利润1.66亿元、扣非净利润1.64亿元，同比分别增长3389.62%、1282.51%。

如此靓丽的业绩，与全球新能源汽车产业蓬勃兴起相关，新能源汽车的火热，带动锂电池走俏，上游的碳酸锂等供不应求，价格大涨。

西恩科技深耕于有色金属资源回收利用领域，主要从事锂电池材料的研发、生产和销售业务，并提供危废处置服务。公司主要产品为硫酸镍、三元前驱体、碳酸锂和氢氧化钴等锂电池材料产品。

遗憾的是，2021年暴增的净利润，在2022年就戛然而止。2022年，公司实现营业收入19.64亿元，同比增长26.70%，但净利润为0.59亿元，同比下降幅度达64.54%。

2023年，西恩科技的经营业绩更为糟糕。一季度，公司实现营业收入2.67亿元，净利润、扣非净利润分别为亏损8683.54万元、1.01亿元；上半年，公司预计营业收入为5.44亿元—6.64亿元，同比下降49.30%—38.11%%，净利润、扣非净利润预计分别亏损1.33亿元—1.28亿元、1.54亿元—1.49亿元，同比下降189.69%—186.31%、210.15%—206.57%。

今年上半年，公司的净利润、扣非净利润同比均为盈转亏。

在市场人士看来，未来，西恩科技并不具备市场竞争的明显优势。在硫酸镍领域，国内厂商主要为格林美（002340）、中伟股份（300919）、金川集团等公司，2021年的市场占有率超40%。在碳酸锂领域，国内主要供应商为赣锋锂业（002460）、南氏锂电、天齐锂业（002466）、蓝科锂业和瑞福锂业等公司，2021年全国碳酸锂出货量前5名的市场占有率约为46%。在三元前驱体领域，国内厂商主要为中伟股份、格林美、邦普循环、华友钴业（603799）等公司，2021年上述公司市场份额超过60%。

西恩科技的前五大客户包括华友钴业、当升科技（300073）、天力锂能（301152）、中伟股份、容百科技等，其中，中伟股份等既是西恩科技的客户，也是竞争对手。中伟股份主要向西恩科技购买硫酸镍。而近年来，中伟股份、容百科技等均在发力硫酸镍。

随着资本进入，竞争力较弱的西恩科技或将面临重压。

独董监事频频离职

西恩科技的募投项目受到了市场质疑。

根据招股书，西恩科技的募投项目为20万t/a锂电池材料综合回收利用项目，项目投资总额约为40.46亿元，其中，13.06亿元补充流动资金。本次IPO拟募资8亿元，全部投入这一项目。

根据规划，项目分三期实施，一期拟完成公用工程、道路、库区等公共建设，并建设4万吨锂电池拆解回收线及配套生产线用于生产主产品2万吨三元前驱体、0.5万吨碳酸锂、副产品(包括元明粉、铜箔粉、石墨粉、铝材和不锈钢壳等)共9.19万吨。二期计划建设8万吨锂电池拆解回收线及配套生产线用于生产主产品2万吨三元前驱体、1万吨碳酸锂及副产品14.79万吨。三期计划建设8万吨锂电池拆解回收线及配套生产线用于生产主产品4万吨三元前驱体，1万吨碳酸锂及副产品17.59万吨。

项目建成后，西恩科技年处理锂电池材料可达20万吨、年产三元前驱体8万吨、碳酸锂2.5万吨。截至招股书签署之日，西恩科技拥有硫酸镍产能3万吨、三元前驱体产能4800吨。公司试图通过募投项目的实施，推动公司业务从锂电池回收利用到硫酸镍、碳酸锂等原材料生产，再到三元前驱体生产的三元正极材料上游循环产业链建设。

暂不考虑行业竞争将更加激烈的趋势，仅仅是于西恩科技自身而言，本次扩产也显得较为激进。

2022年，西恩科技的三元前驱体、碳酸锂的产能利用率分别为67.50%、63.36%。上述募投项目全部建成达成，公司三元前驱体、碳酸锂的产能将增长16.67倍、13.02倍。

市场分析人士认为，新能源汽车产业的突然蓬勃兴起，产业链存在供需失衡问题，经过一轮又一轮扩产，在资本助推下，未来，产业链各个环节供求关系将回归平衡，暴利将不再。西恩科技大规模扩产，能否享受到产业红利，难以判断。需要提醒的是，大规模扩产，风险较为明显。

除了扩产动作异常外，西恩科技还有一些异常之处。

西恩科技在生产经营过程中曾发生事故。2019年6月13日，西恩科技四车间冶炼环保处理工段进行相关管道设备改造维修作业时发生液体物料泄漏，导致1人死亡、3人烫伤。

此外，多年未派发股利的西恩科技，在2022年首次派发股利5006.34万元，并在当年11月发放完毕。

人事变动也较为异常。2021年3月，西恩科技独董张晓荣辞任，公司聘任虞唯君为独董。当年11月，干了仅8个月，虞唯君也辞职，公司聘任杜敏声为独董。杜敏声担任独董的时间更短，2021年11月上任，次年2月就离职，前后只有3个月。

此外，2021年10月，西恩科技董事陈冬春辞职，2022年8月，王兴奎辞任董事。监事方面，2022年2月，朱锋辞任监事，西恩科技聘任王宸红为监事。当年5月，仅过3个月，王宸红辞职。

西恩科技独立董事、监事为何如此频繁辞职？

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