曾经箭无虚发、猎获无数的猎人，此刻却成了惊弓之鸟!

2022年12月23日，武汉市装饰建材家居发展商会一纸《告红星美凯龙卖场通知书》，宣告商会旗下200多家家居建材品牌，在红星美凯龙武汉的五大卖场店面，将自12月24日起统一关停，不再营业。通知书表示“闭店”的原因，在于疫情导致商场内客流极少，武汉商会希望红星美凯龙能为商户降租减压，但沟通无果，故此选择停业。

(相关资料图)

商会的这一举动，对于正陷入债务高企、业绩下滑双重压力之下的红星美凯龙来说，无异于惊厥之鸟，再闻弓弦之声。对于红星美凯龙来说，一旦租用卖场的商户们纷纷跑路，或其他地方的商户效仿（12月28日，安徽阜阳家居建材商户在红星美凯龙、居然之家卖场门口举起横幅、集体求减租），那将意味着红星美凯龙的租金收入再面临下滑，进而波及到营收和利润等核心利益。

所幸的是，在12月27日，红星美凯龙即表示，武汉商场方面已经和武汉市装饰建材家居发展商会达成基本共识，商户已经正常营业。然而此次事件的有惊无险，并不能掩盖事件之后的“险”象环生。 事实上，作为曾经家居连锁卖场商业成功的典范、目前家居业最大的“包租婆”；红星美凯龙也曾大举投资求盈，也曾效仿万达推行轻资产转型，并在家居行业数字化、线上流量的攻伐上豪掷千金。当年“自营+委管”的重资产模式的成功，让红星美凯龙吃尽红利、尝足甜头；而当房地产红利锐减，红星美凯龙庞大的商业帝国也在这种“成功”的束缚之下，开始露出“赤身裸泳”的债绩双困。

01 从不缺余粮的“包租婆”，到遭遇债绩双困

作为国内经营面积最大的家居装饰及家具商场，美凯龙走的是“包租婆”式的卖场连锁模式。

公司早期常在城市的未来发展区域拿地，再通过卖场的经营带动地价提升，从而包装新地块，获得估值更高的资产质量。通过这套“买地—招商—收租—运营—物业升值—抵押物业—再买地”的循环发展玩法，用自有资金或募资自建家居商场，直接向厂商出租，同时收取管理费。在房地产火爆之时，这套稳赚的模式，让红星美凯龙赚得盘满钵满，不仅可以“旱涝保收”地收取租金和管理费，还能通过土地升值以及投资物业的升值来进行投资增值，此外还能通过抵押手中的固定资产，套取大量现金用于持续扩张。

根据1月4日，美凯龙(SH601828)发布的商场数量提示性公告显示：截至2022年12月31日，美凯龙经营了94家自营商场，284家委管商场，通过战略合作经营8家家居商场，此外，美凯龙以特许经营方式授权57家特许经营家居建材项目，共包括476家家居建材店/产业街。

当红星美凯龙高速扩张数百卖场之时，一度有业内人士质疑其为高负债下的“跑马圈地”；而近代大家曾国藩也曾有戒言：久利之事勿为。果不其然，在房地产行业遭遇寒冬之际，这套看似稳赚的模式，开始有点玩不转了。2017-2020年间，红星美凯龙的资产负债率分别为54.72%、59.14%、59.95%、61.16%，负债率一路走高。到2021年年末，美凯龙的资产负债率依然高达57.44%，负债776.56亿元。2022年三季度，负债率虽然小幅下滑，却仍然高达56.85%，负债总计759.8亿元，位列家居上市企业之首。

在业绩方面，红星美凯龙2020年全年营收142.4亿元，同比2019年的164.7亿元下滑13.5%，净利润由44.80亿元下滑至17.31亿元，暴跌61.4%。除了2022年一季度的营收微增0.34亿元、净利润跌幅为3.4%之外，红星美凯龙自2021年三季度营收和净利润双滑开始，已经连续5个季度双滑，归母净利润更是自2018年同期以来跌去68.3%。

10月29日，红星美凯龙发布的2022年Q3财报显示，前三季度红星美凯龙实现营业收入101.74亿元，同比下降7.83%，归母净利润13.18亿元，同比下降36.17%。财报显示，其自营业务仍占到总营收的近六成，为64.19亿元，同比略增2.8％，毛利率达74.4％。也就是说，即便市场环境下行，美凯龙依然通过“包租婆”模式，稳住了大盘。

然而，2022年12月25日，美凯龙的一则减持公告，引发股价下跌近5个点，公司财务方面的压力开始摆上台面。种种迹象表明，美凯龙的重资产模式已经玩不通了；不仅如此，就是美凯龙此前选择发力的轻资产业务和降杠杆战略，也收效甚微。

02 家居卖场NO.1，2023业绩能否回暖

2022年7月底，稳定房地产市场，支持刚性和改善性住房需求，保交楼、稳民生，首次被写入政治局文件。据中指研究院不完全统计，自11月“金融16条”发布实施以来，支持房企融资的三支箭齐发，银行5万亿资金保交楼，已有120多家房企获得银行授信，60多家银行参与其中，合计授信额度接近5万亿元；8家房企意向增信发债规模超千亿元，30余家房企宣布配股或定向增发计划，房企融资获得实质改善，2023也将迎来交房大潮。

2023年，政策利好，地产行业生存环境改善，购房信心加强，楼市将筑底温和回升。地产回暖、经济复苏，叠加各行各业正常经营秩序恢复，使得家居消费信心增强，市场也将释放这三年压抑的家居需求。在吴晓波老师组织的年终秀的专家调查中，82%的学者认为2023年经济会向好，有85%的学者认为2023年房地产市场会进入到正常的轨道和上行的轨道。

而根据贝壳研究院综合测算，2022-2030年期间我国新增装修需求在30-50亿平米之间，保守情况下2025年达到37.49亿平米，乐观情况下达到41.99亿平米。家居家装市场总规模2025年达到5万亿元左右，2030年达到7万亿元左右。加上我国居住在10-30年楼龄的家庭户占到将近50%，这部分也将成为家居家装市场增量的重要推动力。也就是说，家居家装市场的基本盘还在快速扩大。

面对市场回暖带来的机会，2022年红星美凯龙的运营战略，除了数字化，就是持续通过店态升级、深耕十大主题馆带动商场整体坪效提升。在数字化方面，其自主研发了全屋整装全链路ERP系统、数字营销工具及CRM系统，打造了家装业务数字化能力；并重点打造流量运营平台，根据线上投放需求开发与投放平台的对接接口，并基于投放大数据提升派单及转化成功率。在店态升级层面，红星美凯龙店遴选出Top100Mall，包含9家定位高端、国际的至尊Mall，32家品牌结构优等的1号店，以及59家定位主流大众的标杆商场，实现从刚需到局部改善再到高档消费的广泛客群覆盖。

2023年，服务先行、销量扩容、流量共融将成为智能电器运营提升的三大举措，从而强化‘买高端电器就到红星美凯龙’的消费心智。在用户层面，红星美凯龙将进一步分层用户的不同需求；品牌层面，将继续推动单馆千万级销售俱乐部的成员扩容；运营层面，将持续打造家装家居大流量生态的融合。

预计2023年，红星美凯龙将在上海完成4家单馆经营面积超万方的智能电器生活馆。以上海为起点，红星美凯龙智能电器生活馆的打造和运营持续加速。截至目前，红星美凯龙已经在全国完成打造150个高端电器主题馆。按照红星美凯龙的规划，至2023年底，全国要打造超200家电器主题馆，并于2024年实现全国覆盖。助力红星美凯龙在未来2年-3年实现“站稳全国高端电器市场600亿-700亿元基本盘”的目标。在苏宁、国美家电双雄纷纷没落之后，美凯龙能否接盘高端家电市场，重振家居建材消费，行业依然拭目以待。

03 巨债缠身，杠杆失灵，两年内或难改善

围绕收租盈利为核心的“重资产”模式，美凯龙需要大量的活钱融入，以维持其现金流。截至2022年上半年，红星美凯龙投资性房地产、固定资产、在建工程等重资产部分占据其总资产规模的70％以上。定增、发行债券、变卖资产，各种筹资方式，该用的美凯龙都用过了。

早在2020年10月，美凯龙首次增发拟募资36.78亿元，用于还债和项目建设；同年11月，红星控股发行期限3年的“20红星05”债券，规模达25亿元。2021年3月，远洋集团先以10.3亿元收购红星地产18%股权；6月初，又以23.12亿元收购红星系旗下7家物流子公司全部股权和债券；7月，远洋集团再以40亿元低价，拿下红星地产70％的股权；10月，旭辉永升以6.96亿元，收购美凯龙物业80％股权。这几笔交易为车建新带来了约100亿元的现金流，但与红星美凯龙的财务压力相比，只能算杯水车薪。

根据红星控股2022年中期财务报告显示，合并报表层面，其货币资金为87.56亿元，相比2021年末减少了20多亿元，而短期借款、1年内到期的非流动负债加起来超过252亿元。另据美凯龙控股发布在上海清算所的债券发行人财报数据，到2023年上半年集团总资产1874.88亿、总负债1229.18亿，其中一年内到期的流动负债高达662.25亿。而在母公司层面，红星控股货币资金只有3.4亿元，一年内到期的非流动负债超过100亿元，流动性危机已如鲠在喉。

无奈之下的红星控股，于12月20日发布公告称，“20红星05”债券利息宽限期延长2个月。五天之后，红星控股再发公告，称其与一致行动人西藏奕盈拟合计减持最高不超过3.41％的股份。按公告当天股价计算，两者合计套现金额约7亿元。顾不上美凯龙股价与年初相比已近乎“腰斩”的事实，股东此刻减持，已经将面临的现金流危机和盘托出。

所以，早在美凯龙发布三季报之前的2022年9月，标普全球评级就对美凯龙下调了评级与负面观察，将其信用评级从“B+”下调至“B-”，认为美凯龙未来两年内现金将减少，高潜在债务到期，流动性风险增加。另一家评级机构惠誉几乎也在同一时间，将美凯龙的独立信用状况下调至“BB-”，理由是中国房地产市场的新房销售持续疲弱，叠加疫情的影响，美凯龙经营将受到波及。被机构列入负面评级观察名单，不仅反映了红星美凯龙的流动性吃紧，也或令红星美凯龙的融资渠道进一步收窄，进而影响其自身的“造血”功能。可以预见，未来红星美凯龙将面临更大的资金压力，让其转型之路面临难以想象的挑战。

2018年，当吴晓波采访车建新，谈及“勤奋和天分哪个更重要”时，车建新曾坦言：“在我的字典里，没有天分，只有勤奋。”正是凭着这股肯钻研、够勤奋的精神，车建新一步一个脚印，“锯”出了青龙木器厂，“锯”出了红星家具城；还是凭着这股勤奋，他在26年前，效仿沃尔玛、肯德基，开创了中国家居卖场连锁“红星美凯龙”。直到今天，创业30余年的车建新依然奔波在市场一线，为红星美凯龙的转型把舵定航，孜孜不倦地为其擘画前途。

然而，想要提振业绩和股价，将企业完美地从高额债务中抽离，光靠勤奋显然是不够的；车建新和他的团队，除了要拿出壮士断腕的决心，还得另谋高招。2023年，曙光在前，而身处“珍珑”棋局之中的红星美凯龙，能否胜天半子，或许只有交给时间来回答。

关键词： 红星美凯龙 家居建材